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专访花旗首席中国经济学家：央行今年仍有必要

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随着美元指数走弱，人民币涨势如虹。

二者强弱何以发生“逆转”？

今年以来，为应对新冠疫情的冲击，美联储不仅一路降息至接近零的水平，也进行了无限量量化宽松，并在最新的声明中暗示将近零利率至少维持到2023年。声明表明，联邦公开市场委员会期望维持宽松货币政策立场，直到通胀率在一段时间内平均达到2％。美联储新政策框架的说明为，在通胀率持续低于2％的时期之后，货币政策要促进一段时间内通货膨胀率略高于2％。

另一方面，虽然今年5月的中国政府工作报告重申，稳健的货币政策要更加灵活适度，同时，引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年。不过，央行的政策宽松似乎从5月起就被按了暂停键。今年4月，人民银行将中期借贷便利（MLF）中标利率已经下调了20个基点，从3.15%降到2.95%。与3月份LPR相比，该月1年期LPR下降20个基点，5年期以上下降10个基点。从4月份降息之后，LPR报价已经连续5个月保持不动。

与此同时，利差的加大以及开放的中国资本市场吸引大幅资本流入，外资进入中国资本市场来配置人民币资产在显著上升。据花旗数据，截至8月底，中国的实际FDI净额同比增长仍超过20％，而债券连接计划的投资组合流入达到5850亿元人民币，几乎是股票市场流出3000亿元人民币的两倍。

中美货币政策差异日趋加大、利差逐渐走阔，这些变化对人民币汇率和利率政策带来怎样的影响？又是否会滋生资产泡沫风险？澎湃新闻对花旗银行首席中国经济学家刘利刚进行了书面专访。

刘利刚指出，中国人民银行的高利率政策将使企业的融资成本居高不下，从而无法刺激企业进行投资。此外，通过政策授权向企业提供的支持中小企业的贷款也可能被转移到投机性投资，例如房地产投资或其他高回报活动，越来越多的资本流入可能会转移到那些高回报率但投机性行业，从而有可能加剧房地产行业和股市的资产泡沫。在当前的宏观环境下，刘利刚呼吁中国人民银行应进一步降低利率。

澎湃新闻：人民币是否稳步进入升值通道？弱美元下的人民币升值，是不是新一轮人民币升值周期的开端？

刘利刚：自5月底以来，人民币已开始加速升值，在岸和离岸人民币均突破6.8大关，截至9月21日人民币已升值超过6％。四个外部与内部因素在推动这一轮人民币快速升值。

首先，美国和中国似乎都愿意遵守第一阶段贸易协定，这意味着该贸易协定中的货币条款仍然具有约束力，特别是在美元贬值时，货币条款要求人民币汇率不应跟着美元贬值。

其次，在彭博-巴克莱和摩根大通新兴市场债券指数的纳入决定后，英国金融时报-罗素（FTSE-Russell）的富时世界国债指数（World Government Bond Index）也很可能决定将中国银行间债券市场正式纳入。花旗估计该指数中国初始权重可能约为5.7％，这预示着未来几年中国可能吸引约1200亿美元的资本流入中国债市。

第三，中国进一步开放了资本市场供外国机构投资人参与。中国的监管机构已简化了手续，使外国机构投资人能够更加便利地汇出在中国的投资收益，从而减轻了海外机构投资者对中国资本管制的担心。

最后，人民币快速升值也跟央行的利率政策有着根本的关系。尽管中国在岸利息已经反弹至新冠疫情之前的水平，完全抵消了30个基点MLF降息的影响，央行似乎并没有进一步降低利率的信号。同时，其他主要中央银行在应对新冠疫情对其经济造成的严重冲击方面都已采取大幅降息、或在维持零利率或负利率的政策，量化宽松也在同时进行。美联储的新政策框架表明，美国可能会在2023年之前的一段较长时间内保持零利率和量化宽松政策。利差的加大以及开放的中国资本市场会吸引大幅资本流入，对人民币升值构成压力。

澎湃新闻：中国的利率水平太高吗？强势的人民币是否符合中国利益？

刘利刚：央行的高利率政策将使企业的融资成本居高不下，从而无法刺激企业进行投资。此外，通过政策授权向企业提供的支持中小企业的贷款也可能被转移到投机性投资，例如房地产投资或其他高回报活动，从而破坏了支持实体经济活动的目的。

根据无抛补利率平价理论，如用花旗对人民币兑美元的温和升值观点（预期1年的CNYCNY为6.75，9月17日的现货利率为6.7659，1年期国债收益率为0.12％）， 1年期CGB收益率应为-0.12％。但实际上，一年期政府债券的实际收益率仍为2.6％，这表明人民币资产有大量超额收益。即使将此利息用中国的主权信用违约风险（CDS）调整（0.426％），中国的政府债券收益率仍然过高。考虑到由于低利润率对实体经济的投资需求有限，越来越多的资本流入可能会转移到那些高回报率但投机性行业，从而有可能加剧房地产行业和股市的资产泡沫。

文章来源：《经济学家》网址: http://www.jjxjzz.cn/zonghexinwen/2020/0928/465.html